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广东榕泰:大额商誉存隐忧、存贷双高须警惕

来源:市值风云

广东榕泰(600589.SH)地处广东揭阳,是一家潮汕上市公司。公司2001年上市,在2016年以前,公司主营化工材料。2016年,公司完成对森华易腾的并购,主营变成了互联网综合服务和化工业务。2016年进入IDC运营领域后,公司当年利润曾出现高速增长。

以下,风云君就和大伙一起来聊一聊这家公司。

一、2015年前业绩萎靡不振

先瞄一眼公司2001年-2015年的业绩情况:

(数据来源:公司年报、choice)

从2001年上市,一直到2015年,公司的扣非净利润不仅没有增长,还实现了惊人逆增长。2015年扣非净利润为2,045.34万,即上市14年以后的扣非净利润,比上市首年的3,252.35万还少了约1,200万。

不过,公司在2001-2015年的营收还是有一定增长的。2001年营收2.75亿元,2015年增长到9.94亿元,年均复合增长约为9.62%。

增收不增利的背后,主要就是因为公司盈利能力实在太低了。

2001年-2015年销售毛利率及销售净利率:

(数据来源:公司年报、choice)

可以看到,2001年-2015年,销售净利率下降很快,到2015年仅为2.08%。销售净利率持续下滑,是增收不增利的主因。

二、并购森华易腾

2016年1月18日公司完成对收购森华易腾的全资收购,森华易腾主营IDC业务。IDC,即互联网信息中心,主要为用户提供包括申请域名、租用虚拟主机空间、服务器托管租用,云主机等服务。翻译成大白话,就是做机房托管的。

通过收购森华易腾,公司实现了从化工到互联网行业的转型。这笔并购耗资12亿,形成商誉10.64亿元。

在并购了森华易腾后,公司业绩开始出现高速增长,2016年扣非净利润同比增长了382.31%。但好景不长,2017年扣非净利润同比增长就放缓为27.58%,2018年同比则下降了8.88%。

(数据来源:公司公告、choice)

和很多上市公司并购谋求转型的套路一样,这也是一个高商誉、高估值、高业绩承诺的并购。

由于这个并购交易在2016年完成,按照约定,盈利补偿期相应顺延,森华易腾在2016年度、2017年度、2018年度实现的扣非净利润应分别不低于为8,840万元、12,023万元和15,244万元(均含本数)。

而森华易腾在精准完成了2016年、2017年的业绩承诺后,2018年并没能完成最后一年的业绩承诺。

(数据来源:公司公告)

2018年,公司对该商誉需计提减值1,044.58万元,目前账面上还有10.52亿元的商誉,占到公司资产总额的约五分之一。而这么大的商誉躺在账上,减值风险可想而知。

为啥这么说呢?因为森华易腾并购后的盈利能力实在好到令人疑惑。风云君选取了A股几家同样做IDC业务的上市公司进行对比,发现森华易腾的盈利能力明显要高于同行中的这几家公司。

(数据来源:公司公告、choice)

A股上市公司网速科技(300017.SZ)、*ST高升(000971.SZ)、鹏博士(600804.SH)同样有IDC业务。从上表可以看到,森华易腾的销售毛利率在上述几家可比公司中排在了第二位,2018年的销售毛利率为41%,而销售净利率则历年来均为同行最高,2018年达到29.16%。

按照公司的解释,森华易腾营业利润率较高的主要原因,主要是森华易腾与客户一直保持长期稳定的优良合作,销售费用率较低,以及森华易腾并未进行银行借款,财务费用率较低。

风云君又翻看了可比公司的财务费用率。2018年,网宿科技、*ST高升的财务费用率都是负数,也就是说他们的利息收入都是大过利息费用的。所以,森华易腾净利率高的原因和其声称的财务费用并无关联。

由此,原因只能是一方面销售毛利率在同行中处于较高位置,另一方面,管理费用率、销售费用率又远低于同行。

2018年,森华易腾的资产总额为5.70亿元,营收5.02亿元。不管从资产体量还是营收规模看,森华易腾都算不上行业龙头,却做到了业内销售净利率第一,这样靓丽的指标,并不正常。

在2018年,森华易腾的营收增长已经明显放缓,当年营收同比增长为10.63%。而一旦这家公司业绩增长持续下滑,当年精心勾兑的估值模型站不住脚,那商誉减值就在所难免。

三、存贷双高

2018年末,公司货币资金12.42亿元,其中受限货币资金1.90亿元,主要为银行承兑汇票及信用保证金和短期借款质押金。

同时,短期借款9.92亿元,一年内到期的其他非流动负债(一年内到期的长期借款及融资租赁应付款)1.86亿元,短期应付债券2.01亿元,长期借款1.03亿元,呈现存贷双高特征。

存贷双高也引起交易所关注。上交所要求结合公司经营模式和资金安排,说明公司在货币资金较为充裕的情况下,公司进行高额融资的合理性。

据公司回复,造成存贷双高的原因,主要是公司营运资金、项目投资资金及融资周转资金需求。

其中,项目投资资金主要用于张北榕泰云计算中心项目,该项目总投资额为13.59亿元,预计2019年底前完成土建工程建设以及机电配套工程一期建设,初步计划2020-22年依次具备2000、4000、6000个机柜生产能力。

2016年9月10日,公司发布定增预案,拟以不低于8.75元/股非公开发行1.89亿股,募资16.59亿元,用于张北榕泰云计算数据中心建设项目,并偿还银行贷款。

按照彼时的定增公告,非公开发行的资金将主要用于张北的云计算数据中心建设项目。项目建设周期三年。不过定增一直未能获得证监会的核准。在2017年5月、9月和2018年7月对定增预案分别进行了三次修改后,该定增在2018年8月最终折戟。

定增失败后,公司表示,将继续稳步推进项目建设,项目资金自筹,具体自筹方式包括但不限于张北榕泰引入外部战略投资者、银行贷款、发行债务融资工具等方式。

而从目前公司融资来源及结构来看,公司有息借款以短期有息负债为主。张北的云计算数据中心建设项目截止至2018年12月31日已投资资金4,678.88万元,尚有约13亿元的投资缺口,如果没有长期融资,公司的项目建设资金会从哪里来呢?

四、股权质押及资产受限

公司股东榕泰瓷具和兴盛化工是实控人控制的企业。目前,榕泰瓷具和兴盛化工合计持有上市公司30.89%的股份,其中已质押股份占总股本的22.79%。

此外,截至2018年底,公司有8.15亿的资产处于受限状态,主要为固定资产、货币资金、持有待售资产、无形资产、长期股权投资的抵押或质押。而公司2014年-2018年年报上的货币资金,一直保持着10亿以上的金额。

所以,对以上可疑的情形,风云君督促投资者:务必保持警惕。

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